理财通是“迷你版”QDII2吗？

数年前，呼声极高的合格境内个人投资者（QDII2）最终没能落地，功亏一篑。但日前公布的《粤港澳大湾区发展规划纲要》中，粤港两地金融市场的互联互通再度成为市场焦点，个人境外直投的政策曙光也再度闪现。

根据《规划》，未来大湾区内将“扩大香港与内地居民和机构进行跨境投资的空间，稳步扩大两地居民投资对方金融产品的渠道”。很快市场就传出消息，称香港金管局正与内地探讨在大湾区内先行先试跨境“理财通”。消息指，未来内地居民有望通过内地银行开户，账户拥有人可以用人民币或外币直接投资海外金融产品，包括股票、债券、纸黄金等。投资完成后，相应的本金和收益将换回人民币，资金在境内开户行账户提取，整个跨境资金的流动管理采取封闭式循环模式管理。

尽管这些细节还未得到确认，但细心的读者应该不难发现，这个酝酿中的“理财通”与当年QDII2的基本模式极为相似。根据当时试点银行提供的材料，QDII2也需要合格投资人在境内试点银行开立境外直投专户，含1个人民币专户和1个外汇专户，用于办理境外投资资金收付和结售汇业务，整个跨境资金的收付也是全程封闭式管理。二者唯一的不同在于投资范围，从目前的消息来看“理财通”投资标的将仅限于金融产品，而在当年QDII2的模式下，境外金融产品只是三大类标的中的一类而已。

也就是说，如果政策方向只是在“理财通”框架下放开境内居民直接投资境外金融产品，那这其实就是一个“迷你版”的QDII2。但记者注意到，《规划》中关于此事的完整表述应该是“扩大两地居民投资对方金融产品的渠道”，这意味着新的政策框架中还将探索放开境外居民直接投资境内金融产品，这就比当年单一方向的QDII2内涵要丰富多了。

当年酝酿推出QDII2，在政策上的主要考虑有三：一是满足境内居民全球化资产配置的需求；二是缓解外汇储备持续增长对管理效率带来的压力；三是与人民币国际化步伐匹配，相互形成合力，这些政策考虑其实依然具有很强的现实意义。从国际收支平衡的角度来看，只要经常项下的盈余还在持续累积，逐步放开资本项下的流出通道就是解决经济外部不均衡的必然举措。当年搁置QDII2，根本原因并不是我们不需要打通这一渠道，而是人民币汇率遭遇了暂时性的压力。美联储在2015年迈出加息步伐后，新兴市场货币普遍承压，这在很大程度上打乱了人民币国际化的步伐，让我们不得不将政策重心放回到经济的内部均衡上来。

四年时间转瞬即逝。这段时间里，人民币汇率经历了整整两轮的涨跌周期，企业和居民的跨境资产配置状况和2015年比也已经有了天壤之别，资产端超配人民币的状况大大缓解。更重要的是，美联储本轮加息周期持续至今，市场终于开始预期其在2019年将暂缓步伐，甚至不排除提前结束缩表。这种局面，显然是当年QDII2推出之时想要而不可得的。甚至可以不夸张地说，要是当年就有现在这样的外部环境，QDII2极有可能已经落地实施。

另外，从《规划》中提到“扩大两地居民投资对方金融产品”的表述中，我们还可以看到监管层意图在粤港澳大湾区内探索构建人民币回流渠道的努力。《规划》也明确表示，要“逐步扩大大湾区内人民币跨境使用规模和范围”。如果未来政策能够形成合力，我们有可能会重新看到在港人民币存款余额快速攀升的局面。要知道，自从2015年后，香港的人民币存款余额已经从过万亿一路下行，并在五六千亿的水平上震荡了相当长一段时间了。